Active Share e a Rentabilidade Superior dos Fundos de Investimento

Muitos investidores desconfiam que os fundos ativos de alta taxa de administração perdem para os fundos passivos de taxa baixa. No entanto, há um grupo de fundos que consistentemente apresentam retornos superiores no longo prazo (embora não em todos os anos). Afinal, quais são as características que os distinguem? Nesta linha, gostaríamos de compartilhar com os nossos investidores um conceito que aos poucos tem sido introduzido no mundo da gestão de recursos – Active Share.
 
O gestor é ativo? Uma das métricas de avaliação é o Active Share
Active Share não é uma medida de desempenho, mas sim uma medida de grau de atividade do gestor. Tem uma expressão matemática simples e poderosa, cuja fórmula é:
Formula_Active_Share
Onde i é a i-ésima ação da carteira do fundo ou do índice de referência.
Em outras palavras, Active Share é a soma das diferenças entre o peso de uma ação no fundo e o peso desta mesma ação no índice (por exemplo, Ibovespa ou IBX).
Quando o Active Share de um fundo for 0%, este é totalmente passivo, pois a sua carteira é exatamente idêntica ao índice. De forma análoga, se um fundo tiver Active Share de 100%, este tem a carteira totalmente diferente do índice.
Diante desta simples fórmula, já podemos extrair algumas constatações:
  • Quanto menor o Active Share de um fundo, mais o gestor terá que ser habilidoso para gerar o retorno, pois ele tem que ser extremamente “certeiro” na pequena parcela que ele tem fora do índice;
  • Se o gestor se posiciona como gestor ativo, mas tem baixo Active Share, preste muita atenção – ele está cobrando taxa de gestão ativa e entregando gestão passiva! (ou no popular “vendendo salmão e entregando sardinha”)
Ah, só para não esquecer, os que cobram como ativo, mas que tem gestão passiva, foram carinhosamente apelidados de “closet indexers”, que vamos tropicalizar como “pseudo-ativos”.
 
E outras medidas de avaliação de fundos de investimento?
Uma das medidas mais consagradas de atividade é o Tracking Error, que mede o desvio padrão da diferença entre rentabilidade do fundo e seu benchmark. Trata-se de um indicador ex-post, já que usa histórico para o seu cálculo.
Ou seja, enquanto o Active Share não necessita do histórico, comparando uma “fotografia” da carteira do fundo versus a carteira do índice, o Tracking Error usa o histórico do fundo e do seu benchmark, medindo o quanto o resultado desvia do benchmark.
No seu artigo, Cremers and Petajisto (2009, p. 3331) propõe uma avaliação conjunta do Active Share e Tracking Error para avaliar o estilo do seu fundo:
 
Active Share Tracking Error Estilo
Alta Baixa Stock picking – Carteira diversificada
Alta Alta Stock picking – Carteira concentrada
Baixa Alta Timing
Baixa Baixa Pseudo-ativos
Zero Zero Indexados
tracking_error_vs_active_share
Agora, com certeza você está se fazendo a seguinte pergunta: existe uma regra para a rentabilidade de cada um destes grupos?
O único consenso é que o grupo dos “Pseudo-Ativos” apresenta o pior desempenho de todos, tanto no curto quanto no longo prazo, consistentemente entregando retornos abaixo do índice, pois cobram taxas altas e tem carteira similar aos indexados. No estudo do mercado americano, os Pseudo-Ativos foram definidos como aqueles que têm Active Share entre 20% a 60%.
Nos grupos de alto Active Share, apesar da dispersão de resultados, lá também estão os fundos que consistentemente apresentam resultados acima do benchmark. Ou seja, alto Active Share é condição necessária, mas não suficiente para bom desempenho.
Atualmente, não só diversos gestores de recursos nos Estados Unidos apresentam o seu Active Share nos seus materiais de divulgação, como também vários investidores o usam como um dos critérios na seleção de fundos.  Mas, não se esqueça, um fundo com desempenho acima do índice necessariamente tem alto Active Share, mas um alto Active Share não garante um desempenho acima do índice! Para que o fundo seja bom mesmo, diversos outros atributos são necessários. É importante avaliar se a carteira é muito concentrada, expondo-se a muitos riscos específicos; leve também em consideração se a carteira é composta majoritariamente por Small-Cap, que naturalmente leva a desviar dos índices mais comumente usados como Ibovespa e IBX. O mais importante é construir um racional com múltiplos pontos que sejam consistentes e façam sentido econômico.